Chers amis et adhérents de l’AASGO,
Le 31 juillet 2026, Bpifrance a vendu 66,5 millions d’actions Orange, soit environ 2,5 % du capital, au prix de 16,57 euros par action. Montant de l’opération : environ 1,1 milliard d’euros. Les titres ont été placés via un placement accéléré auprès d’investisseurs professionnels et de grands institutionnels internationaux, sans offre au public, à un prix inférieur d’environ 3 % au cours de clôture de la veille.
Beaucoup d’entre vous nous ont posé la même question : cette vente devait-elle légalement s’accompagner d’une offre réservée aux personnels ? La réponse est non. Et nous expliquons ci-dessous pourquoi, avec le moins de jargon possible.
Mais la véritable question n’est pas là. Elle est de savoir pourquoi les salariés, deuxième actionnaire du groupe, doivent attendre cinq ans entre deux opérations d’actionnariat salarié.
1. L’APE et Bpifrance : deux actionnaires publics différents et non un seul
On parle souvent de « l’État » comme d’un bloc unique au capital d’Orange. En réalité, il y a deux acteurs distincts.
L’Agence des participations de l’État (APE)
L’Agence des participations de l’État est le service du ministère de l’Économie qui détient et gère les actions que l’État possède directement dans les grandes entreprises. C’est l’État actionnaire au sens propre. Sa logique est stratégique et de long terme : souveraineté, infrastructures, emploi.
Bpifrance
Bpifrance est autre chose : une banque publique d’investissement, constituée en société anonyme, détenue à parts égales par l’État et la Caisse des Dépôts. Son métier est d’investir, puis de revendre pour financer d’autres investissements.
Elle l’a d’ailleurs écrit dans son communiqué : cette cession relève de la « gestion active de son portefeuille » et de sa « stratégie de rotation progressive des actifs ».
C’est Bpifrance qui a vendu le 31 juillet. L’APE, quant à elle, n’a pas bougé d’une action.
Après l’opération, Bpifrance détient environ 7,1 % du capital et 5,9 % des droits de vote. Sa participation ne cesse de diminuer : elle était de 11,6 % fin 2014.
L’État et Bpifrance réunis conservent environ 20,4 % du capital et 27,0 % des droits de vote et restent conjointement actionnaires du groupe, avec une représentation inchangée au conseil d’administration.
2. « Agir de concert » : qu’est-ce que cela veut dire exactement ?
Les communiqués répètent que l’État et Bpifrance agissent « de concert ». L’expression n’est pas une figure de style : c’est une notion juridique précise, et dans le cas d’Orange elle repose bien sur un contrat.
Agir de concert
Agir de concert, au sens du Code de commerce, c’est avoir conclu un accord en vue d’acquérir ou de céder des titres, ou d’exercer ses droits de vote, pour mener une politique commune vis-à-vis de la société.
Les actionnaires concernés restent juridiquement indépendants — chacun possède ses propres actions — mais ils sont traités comme un ensemble pour trois choses :
- la déclaration des seuils franchis au capital ;
- le calcul des droits de vote détenus ;
- l’obligation de déposer une offre publique d’achat si le groupe dépasse 30 % des droits de vote.
Eh oui, il existe bien un pacte d’actionnaires
La Commission des participations et des transferts, l’autorité indépendante qui contrôle les opérations sur le capital des entreprises publiques, l’a constaté expressément : pour sa participation dans Orange, Bpifrance Participations est liée à l’État par un pacte d’actionnaires constitutif d’une action de concert.
Ce n’est donc pas une simple convergence de vues, mais un engagement écrit. On peut d’ailleurs aisément considérer que la BPI a agi en informant l’APE, voire la Commission des participations de l’État.
Deux conséquences concrètes pour nous, actionnaires salariés : d’abord, la baisse mécanique du cours lors de la journée de cotation qui s’est ensuivie. Ensuite, la stratégie de l’État à travers le pacte d’actionnaires ne varie pas.
Le bloc public vote de façon coordonnée en assemblée générale : c’est un bloc de 27 % des droits de vote qui s’exprime d’une seule voix.
3. Pourquoi la loi n’imposait pas d’offre réservée aux personnels
La règle que l’on invoque existe bel et bien : lorsque l’État vend une part importante d’une entreprise, 10 % des titres vendus doivent être proposés aux salariés, à travers une offre réservée. Elle figure aujourd’hui dans une ordonnance de 2014, modifiée par la loi PACTE de 2019.
Pourtant, malgré l’interprétation d’une organisation syndicale, l’obligation légale de réserver 10 % des titres cédés aux salariés ne s’applique pas à l’opération de Bpifrance car elle ne remplit pas les conditions cumulatives strictes fixées par l’article 31-2 de l’ordonnance n° 2014-948.
Voici trois raisons juridiques et techniques pour lesquelles Bpifrance est dispensée de cette obligation.
1. Il ne s’agit pas d’une cession au « secteur privé »
L’ordonnance de 2014 impose une offre réservée uniquement s’il y a une « cession au secteur privé » qui modifie la nature du contrôle ou de l’influence publique globale.
Lors de cette opération :
- la cession est une simple rotation et optimisation d’actifs gérée de manière autonome par Bpifrance ;
- l’État et Bpifrance continuent d’agir de concert ;
- le bloc public reste le premier actionnaire de référence avec 20,4 % du capital et 27 % des droits de vote, maintenant le groupe sous une influence publique stable.
2. Le seuil de la « participation significative » n’est pas atteint
Le texte de loi précise que l’obligation s’enclenche en cas de cession d’une « participation significative ».
Les critères de « significativité » sont encadrés par des décrets d’application en Conseil d’État.
La vente flash de 2,5 % du capital par un placement privé accéléré auprès d’investisseurs institutionnels est qualifiée d’ajustement minoritaire de portefeuille et ne franchit pas les seuils juridiques nécessitant une restructuration obligatoire de l’actionnariat salarié.
Même si l’État avait vendu lui-même, la règle ne se serait pas déclenchée. Un décret de 2019 fixe deux conditions, qui doivent être remplies en même temps pour une société cotée :
- la vente doit porter sur plus de 3 % du capital ;
- et représenter plus de 600 millions d’euros.
L’opération du 31 juillet dépasse largement le second seuil — 1,1 milliard d’euros — mais reste sous le premier, avec 2,5 % du capital.
Une seule des deux conditions est remplie ; il en faut deux. Que la vente ait été calibrée juste sous la barre des 3 % mérite d’être noté.
3. Incompatibilité technique avec le Placement Accéléré (ABB)
L’opération a été menée par « Accelerated Bookbuilding » (ABB), une technique financière de constitution rapide d’un livre d’ordres en quelques heures, exclusivement réservée aux investisseurs qualifiés et institutionnels.
- L’obligation des 10 % forcerait l’ouverture d’un volet d’offre publique de détail long et réglementé, avec publication d’un prospectus visé par l’AMF.
- La loi exempte ces procédures de cession de blocs de gré à gré à exécution rapide pour éviter d’exposer l’organisme public cédant à un risque de marché important pendant les délais de souscription des salariés.
Une objection, et la réponse qui lui a déjà été faite
On peut objecter que ces cessions ne sont pas de simples opérations privées. C’est exact : en 2014 comme en 2015, le ministre de l’Économie avait saisi la Commission des participations et des transferts avant que Bpifrance ne vende ses actions Orange. Il existe donc bien un contrôle public sur ces opérations.
Mais ce contrôle a un objet précis : vérifier que le prix de vente protège correctement les intérêts patrimoniaux publics. Il ne crée aucun droit au profit des salariés.
La question a d’ailleurs déjà été tranchée : en 2015, saisi de la même demande après une cession comparable, le ministre avait répondu qu’aucune disposition ne justifiait une offre réservée au personnel dans ce contexte — tout en annonçant, dans le même mouvement, qu’une opération d’actionnariat salarié serait organisée l’année suivante.
Conclusion : il n’y a pas d’obligation légale
Mais il n’y a aucun obstacle non plus. Rien n’empêche Orange de lancer une opération d’actionnariat salarié : cette décision appartient à son conseil d’administration, sur autorisation de l’assemblée générale.
Le débat n’est pas juridique, il est politique et financier. C’est une bonne nouvelle : une demande fondée sur un texte inapplicable se heurte à un refus facile, alors qu’une demande fondée sur la performance de l’entreprise et sur l’équité se discute.
4. Un effort d’épargne continu, environ 148 millions d’euros par an rien qu’en dividendes !
On associe l’actionnariat salarié aux grandes offres réservées au personnel : Cap’Orange en 2014, Orange Ambitions en 2017, Together en 2021.
Ce sont les moments visibles, ceux où l’entreprise consent une décote et un abondement. L’AASGO rappelle que la direction d’Orange met en œuvre de nombreux outils. Mais est-ce suffisant pour augmenter la part des salariés dans le capital et atteindre 10 % ?
Entre les offres réservées aux salariés (ORS), les salariés continuent d’investir volontairement.
Chaque année, les salariés et anciens salariés placent de l’ordre de 148 millions d’euros en actions Orange au sein des FCPE Orange Actions et Orange International par réinvestissement automatique des dividendes, sur une base de 0,75 euro.
Chaque année, les salariés orientent en partie l’affectation de l’intéressement et de la participation vers le fonds Orange Actions ou réalisent des versements volontaires, ce qui alimente l’achat d’actions Orange par le FCPE Orange Actions et permet de bénéficier de l’effet de levier obtenu grâce à l’abondement versé par l’entreprise.
Cela représente entre 60 et 90 millions d’euros.
Rappel : l’intéressement et la participation sont, en raison des obligations fiscales, variables en montant d’une année sur l’autre.
Cet effort a pourtant une limite : il ne suffit pas à faire progresser notre part du capital. Les départs en retraite, les déblocages, les arbitrages et même la hausse du cours agissent à contre-courant.
Sans opération dédiée, l’actionnariat salarié stagne et il peut même reculer quand l’intéressement et la participation baissent.
5. Ce que l’AASGO demande : une opération (ORS) chaque année
Notre position est constante, et cette cession la rend plus actuelle que jamais : l’actionnariat salarié ne peut pas reposer sur des opérations espacées de quatre ou cinq ans.
L’AASGO demande en priorité des opérations récurrentes, organisées chaque année.
Lisser le prix d’entrée
Une offre unique tous les quatre ans oblige chacun à souscrire une somme significative au cours d’un moment donné, quel qu’il soit.
Des opérations annuelles moyennent le prix d’achat et réduisent le risque supporté par l’épargnant.
L’argument vaut d’autant plus aujourd’hui que le cours intègre une part de spéculation liée aux recompositions du marché français des télécoms.
Mieux contrôler le coût pour l’entreprise
Le coût pour l’entreprise est mieux contrôlé et intégré au budget ; on sort ainsi d’une gestion avec effet d’escalier nécessitant de se justifier auprès des autres actionnaires.
Atteindre les 10 %
La loi PACTE a fixé un objectif de 10 % du capital détenu par les salariés à l’horizon 2030.
Avec 8 %, Orange est proche du but. Mais ce dernier palier ne sera pas franchi par la seule capitalisation des dividendes ni par l’affectation partielle de l’intéressement et de la participation, d’autant que l’entreprise fixe un abondement assez loin des 6 900 euros possibles dans la loi de finances.
Stabiliser le capital
À mesure que l’actionnariat public s’allège — de 11,6 % à 7,1 % pour la seule Bpifrance en douze ans — quel actionnaire de référence prendra le relais ?
Un socle salarial large et durable est le meilleur garant de la continuité stratégique du groupe, et le plus aligné avec ses intérêts de long terme.
Un milliard d’euros de titres Orange a changé de mains en une nuit, au profit d’investisseurs institutionnels internationaux.
Les 128 000 salariés et anciens salariés porteurs de parts, eux, attendent depuis 2021.
La question posée au conseil d’administration est simple : à qui souhaite-t-on que passent, dans la durée, les actions dont l’actionnaire public se sépare ?
L’AASGO reste mobilisée
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Assemblée générale de l’AASGO à Bridge, avec ses tables rondes ainsi que la participation de Frédéric Sanchez et Christel Heydemann.
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